Lưu ý nhỏ: với giả định của tôi, thì đồ thị ở phía dưới, yếu tố ổn định vĩ mô sẽ đến và bắt đầu nhìn thấy được từ cuối Quý 3 này.
HUY ĐỘNG VỐN QUA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN: VAI TRÒ SỰ ỔN ĐỊNH VĨ MÔ DÀI HẠN
Vũ Quang Đông
Tóm tắt:
Vốn chảy vào doanh nghiệp thông qua thị trường chứng khoán sẽ không thể có được sự tăng trưởng bền vững nếu như không có sự ổn định vĩ mô dài hạn. Ở một góc độ nào đó, sự tăng trưởng nhanh và hình thành nhiều doanh nghiệp lớn trong khoảng thời gian một thập kỷ qua ở Việt Nam chính là nhờ có nguồn vốn chảy vào thị trường chứng khoán. Tuy nhiên, những câu chuyện đẹp chỉ đến trong giai đoạn 2002-2007, giai đoạn được coi là có sự ổn định vĩ mô tương đối dài. Và trong gần 4 năm qua, 2008 tới nay, sự ổn định vĩ mô là không có hoặc nếu có chỉ tồn tại trong ngắn hạn, kéo theo việc huy động vốn từ thị trường chứng khoán của doanh nghiệp rất khó khăn ngoại trừ một số ít doanh nghiệp do đặc thù ngành nghề đãđạt hiệu quả hoạt động cao.
1. Thị trường chứng khoán: một nguồn cung vốn chủ sở hữu của cả nền kinh tế
Xét tổng quan cả nền kinh tế như là một doanh nghiệp duy nhất, có thể thấy dòng vốn vận động trong doanh nghiệp dưới hình thức thu nhập cố định và thu nhập không cố định. Nói một cách khác, thu nhập cố định chính là các khoản vay của doanh nghiệp và thu nhập không cố định chính là vốn huy động và thuộc quyền sở hữu của chủ doanh nghiệp để sản xuất . Hiểu một cách tổng quan như vậy, chúng ta có thể thấy sự biến động của các cú sốc kinh tế sẽ ảnh hưởng đến cả hai dòng vốn trên.
Thị trường chứng khoán (theo nghĩa hẹp được xem xét ở đây chỉ tính riêng cho các giao dịch chuyển giao quyền sở hữu cổ phiếu –một loại tài sản có thu nhập không cố định ) đóng vai trò hỗ trợ cho sự tăng trưởng của nguồn vốn chủ sở hữu mà nếu không có nó sẽ cần nhiều thời gian để hình thành một quy mô lớn tương tự.Bên cạnh đó, thanh khoản trên thị trường để đảm bảo vốn chủ sở hữucó sự ổn định không phụ thuộc vào chuyển đổi sở hữu cổ phiếu trên thị trường giấy tờ có giá đã dẫn tới sự hình thành hai loại thị trường nhỏ hơn: thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp - hai thị trường này liên quan chặt chẽ đến sự phát triển của nhau.
Trong khi thị trường sơ cấp vận hành tốt đảm bảo cho dòng vốn dài hạn chảy trực tiếp vào doanh nghiệp, thị trường thứ cấp đảm bảo rằng dòng vốn được bổ sung thêm tính thanh khoản: doanh nghiệp vẫn duy trì vốn phát hành thêm nhưng chủ sở hữu có thể chuyển đổi quyền sở hữu khi cần. Chúng ta đều biết, sự biến động của thị trường thứ cấp cũng sẽ phản ánh sự tăng trưởng và hiệu quả của việc sử dụng vốn của doanh nghiệp và từ đó sẽ tiếp tục có sự bổ sung hiệu quả cho thị trường sơ cấp: cung cấp vốn trực tiếp cho doanh nghiệp .Có thể nhìn nhận mối quan hệ này như sau:
Hình 1. Doanh nghiệp và vốn từ thị trường chứng khoán
Để một doanh nghiệp có thể huy động vốn qua thị trường chứng khoán, cần hồi tụ nhiều yếu tố. Thứ nhất, đó chính là nội tại của doanh nghiệp. Việc doanh nghiệp phát hành thêm cho cổ đông hiện hữu hoặc phát hành riêng lẻ hay ngay cả phát hành giấy tờ nợ dài hạn cũng sẽ chịu sự đánh giá của thị trường về khả năng sử dụng hiệu quả nguồn vốn mới thu được. Sự pha loãng cổ phiếu cần song hành với duy trì hoặc tăng hiệu quả hoạt động. Thứ hai, tổng thể nền kinh tế vĩ mô ổn định để đảm bảo dòng vốn chuyển động tốt hơn trên cả hai thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp cũng như giữa các loại tài sản khác nhau. Trong bài viết này, chúng tôi đề cập đến vai trò của yếu tố thứ hai: sự giao thoa vĩ mô với việc huy động vốn thông qua thị trường chứng khoán.
Chúng tôi muốn nhận mạnh đến một quan điểm: sự hấp dẫn nguồn vốn dài hạn chảy vào thị trường chứng khoán và chảy vào công ty qua thị trường chứng khoán chỉ có khi có sự chắc chắn về tổng thể vĩ mô: ít nhất có thể hình dung là sự ổn định tương đối của hai yếu tố lạm phát và tăng trưởng kinh tế.
2. Tổng hòa hai yếu tố vĩ mô cơ bản - lạm phát và tăng trưởng: sự ổn định cần thiết
Trong giai đoạn hình thành và phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam, hai yếu tố lạm phát và tăng trưởng có hai đặc điểm nổi bật. Thứ nhất, giai đoạn 2002-2007 là giai đoạn có sự tăng trưởng kinh tế (GDP) ổn định và lạm phát (tính theo CPI) ở mức thấp mặc dù lạm phát có sự biến động tương đối - nhảy lên một mức cao mới (và sau đó ổn định ở mức này) vào năm 2004. Thứ hai, giai đoạn 2008 tới nay chứng kiến sự sụt giảm từ từ của tăng trưởng nhưng lạm phát biến động rất mạnh: tăng mạnh trong năm 2008 và giảm mạnh trở lại năm 2009 nhưng lại tăng mạnh trở lại năm 2010 và 2011.
Hình 2. Lạm phát qua các năm (so cùng kỳ năm trước)
Hình 3. Tăng trưởng và tăng trưởng tiềm năng
Hình 4. Bất ổn vĩ mô qua hai yếu tố lạm phát - tăng trưởng (w = 0,3; 0,5; 0,7)
Ứớc tính biến động của hai yếu tố lạm phát và tăng trưởng, biến số (tạm gọi là hàm mất mát và chính phủ mong muốn tổi thiếu sự mất mát này) L = w*(Yt – Yt*)^2 + (1-w) (Pt – Pt*)^2 và ở đây chúng tôi dùng Yt* và Pt* là ước lượng kỳ vọng của Yt – tăng trưởng GDP - và Pt – lạm phát dựa trên dữ liệu của các kỳ liền trước đó và hệ số “w” thể hiện mức độ ưu tiên của chính sách kinh tế trong việc ổn định yếu tố tăng trưởng (w = 1) hay lạm phát (w = 0) hay cân bằng (w=0,5) . Kết quả cho thấy, có sự tương đồng với nhận định ở trên: một chút gợn năm 2004 và liên tục biến động từ năm 2008 trở lại đây đan xen sự ổn định ngắn hạn năm 2010.
Ba đồ thị trên cho thấy bất ổn vĩ mô tính từ 2008 đến hết Quý 2/2012 và chưa cho thấy đã có sự ổn định trở lại. Chúng tôi không có ý định đánh giá các yếu tố làm biến động mạnh vĩ mô cũng như dự báo cho sự ổn định khi nào sẽ tới trong dài hạn. Tuy vậy, chúng tôi lưu ýquan sát của chúng tôi trong hai tháng qua: trong ngắn hạn chúng tôi thấy có vẻ lạm phát sẽ tiếp tục giảm nhưng cần thêm thời gian để định hình được mức biến động hợp lý và mức tăng thấp mớivà trong khi tăng trưởng tiếp tục giảm nhẹ so với năm trước nhưng có thể được hồi phục nhẹ vào năm sau. Vì vậy, bất ổn vĩ mô của Việt Nam có thể sẽ giảm bớt trong thời gian tới đây. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng, sự ổn định dài hạn mới là cần thiết. Sự ổn định ngắn hạn không thể làm khơi thông việc huy động vốn thông qua thị trường chứng khoán.
3. Huy động vốn qua thị trường chứng khoán: cần có sự ổn định vĩ mô dài hạn
Việc huy động vốn qua phát hành thêm hoặc phát hành riêng lẻ hoặc ngay cả chào bán công khai lần đầu cần có sự ủng hộ từ một số yếu tố vĩ mô. Xét trên tổng thể thị trường chứ không xét theo từng doanh nghiệp đơn lẻ thì khi kinh tế vĩ mô bất ổn sẽ kéo theo việc khó thu được thành quả tốt về việc phát hành thêm cổ phiếu hoặc chào bán lần đầu ra công chúng(IPO). Vĩ mô ổn định tạo tiền đề để doanh nghiệp có các định hướng phát triển dài hạn và không mất chi phí (menu costs hoặc adjustment costs) để điều chỉnh liên tục các chính sách quản lý và mục tiêu trong ngắn hạn.
Hình 5. Thị trường chứng khoán và một số biến động kinh tế
Sự ổn định tương đối qua các năm từ 2002 tới đầu năm 2008 đã cho thấy có sự tăng trưởng tương đối tốt của thị trường chứng khoán và các doanh nghiệp cũng khá thành công việc huy động vốn dưới dạng phát hành thêm cổ phiếu và tăng vốn chủ sở hữu. Đặc biệt trong một khoảng thời gian ngắn từ 2005 tới đầu năm 2008 là sự bùng nổ tăng trưởng của nhiều doanh nghiệp cũng như sự tăng trưởng bền của thị trường chứng khoán. Trong giai đoạn này, hàng loạt các doanh nghiệp lớn phát hành thành công cổ phiếu (điểm qua các cổ phiếu trong nhóm VNINDEX30 có VNM, REE, GMD, FPT,... có thể thấy tỷ trọng vốn chủ sở hữu bằng phát hành thêm trong tổng vốn chủ sở hữu hiện tại là trên 30% và có một số đáng kể các doanh nghiệp có tỷ lệ này trên 80%).
Giai đoạn 2008 – 2009 chứng kiến sự khó khăn và bất ổn của kinh tế vĩ mô đã gây nên sự sụt giảm khá mạnh của thị trường cũng như sự giảm sút mạnh khả năng huy động vốn của các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán. Các chính sách năm 2009 phát huy tác dụng và có thể phần nào đó tạo được sự ổn định tương đối trong năm 2010. Tuy vậy, sự bất ổn lại đến từ đầu năm 2011 cho tới hiện tại, kéo theo sự tăng trưởng trồi sụt của thị trường chứng khoán cũng như khả năng thu hút thêm nguồn vốn cho thị trường này: kế hoạch IPO bị chậm lại (hàng loạt các vụ việc IPO không thành công hoặc các doanh nghiệp không muốn tiến hành IPO), huy động vốn bằng phát hành thêm cổ phiếu không thành công (do mệnh giá quá thấp), và phát hành trái phiếu doanh nghiệp dài hạn không có bảo lãnh thanh toán hoặc không có tài sản bảo đảmcàng khó thành công.
Tăng trưởng ổn định ở một góc độ nào đó sớm hay muộn sẽ được thể hiện rõ ràng vào hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết nói riêng và công ty đại chúng nói chung. Về mặt lý thuyết, khi các doanh nghiệp này ổn định và phát triển, việc huy động vốn để mở rộng sản xuất là không khó khăn miễn là thị trường chứng khoán vận hành minh bạch và hiệu quả.
Dưới góc độ cơ cấu tài chính của doanh nghiệp là sự cân đối hiệu quả của vốn vay và vốn chủ sở hữu. Vĩ mô sẽ ảnh hưởng đến khả năng cân đối hai nguồn vốn này dựa trên tương quan về giá đo bằng lãi suất thị trường và tỷ suất sinh lời kỳ vọng dựa trên thực tế của chính doanh nghiệp. Trong điều kiện thị trường trái phiếu còn kém phát triển, có hai hình thức dịch chuyển dòng tiền từ dân cư vào doanh nghiệp: trực tiếp và gián tiếp qua thể chế tài chính. Sự bất ổn kinh tế sẽ khiến dòng vốn suy kiệt để chảy vào sản xuất, nhưng bản thân dòng vốn sẽ khó chảy trực tiếp vào doanh nghiệp mà sẽ mong muốn chảy qua hệ thống thể chế tài chính để tìm kiếm sự an toàn khi rủi ro tương đối trực tiếp từ doanh nghiệp tăng lên.
Hình 7.Dòng vốn vay suy giảm (đính kèm sau)
Chẳng hạn, giai đoạn 2002-2007 cũng chứng kiến sự tăng trưởng tín dụng khá cao và đi cùng với nó cũng là khả năng đối ứng đủ vốn chủ sở hữu. Tuy nhiên, từ năm 2008 trở lại đây, cả hai dòng vốn (vốn nợ - có thể nhìn nhận qua tín dụng của ngân hàng – và vốn chủ sở hữu) đều sụt giảm nhưng ròng vốn để gia tăng vốn chủ sở hữu thông qua thị trường chứng khoán có vẻ giảm sút nhanh hơn trong khi tín dụng của ngân hàng vẫn đảm bảo dương (và cao tương đối so mức tăng của lạm phát). Vì vậy, có thể hình dung được rằng, vốn của cả hai khu vực đều đi xuống nhưng tốc độ là khác nhau và sự bù đắp vốn qua kênh gián tiếp trong ngắn hạn nhanh hơn là thu hút vốn trực tiếp thông qua thị trường chứng khoán.
Rõ ràng, sự nhạy cảm của dòng vốn trên thị trường chứng khoán chuyển động nhanh hơn so với dòng vốn gián tiếp, kéo theo dòng vốn trên thị trường chứng khoán biến động mạnh hơn. Chính vì vậy, sự cần thiết của nền tảng kinh tế để đảm bảo rủi ro thị trường giảm thiểu mới có thể thu hút thêm dòng vốn từ nền kinh tế chảy vào doanh nghiệp qua kênh chứng khoán. Trong khi vốn huy động thông qua thị trường chứng khoán đảm bảo sự phát triển nền tảng doanh nghiệp hơn là sự mở rộng để triển khai dự án có tính chất thời gian xác định trước, các yêu cầu cung cấp việc sử dụng vốn lâu dài từ vốn chủ sở hữuhuy động thêm rất quan trọng để giảm thời gian tạo nên các doanh nghiệp vững mạnh với nguồn vốn lớn. Trên thực tế, nếu coi nền kinh tế là một doanh nghiệp lớn, thì dòng vốn chủ sở hữu chỉ chảy vào doanh nghiệp này (thông qua trái phiếu chuyển đổi, IPO hoặc phát hành thêm cổ phiếu) khi bản thân có tiềm năng tăng trưởng tốt.
Xét trên thị trường sơ cấp, việc đầu tư vào doanh nghiệp sẽ gần tương tự với sự phân bổ nguồn vốn trong một danh mục đầu tư. Trong đó, một phần sẽ là các khoản có thu nhập cố định và một phần phân bổ vào thu nhập từ cổ phiếu (có cổ tức và chênh lệch giá). Sự thành công của thị trường sơ cấp cần có sự hậu thuẫn mạnh mẽ của sự ổn định kinh tế tổng thể để dòng vốn có thể cân bằng lợi ích và rủi ro từ thị trường có thu nhập không cố định. Bên cạnh đó, chính thị trường thứ cấp trong mối quan hệ qua lại với thị trường sơ cấp như là một ví dụ tốt để thu hút dòng vốn đổ vào thị trường chứng khoán ở ngay giai đoạn đầu tiên: thu nhập tốt từ nền tảng kinh tếổn định và phát triển.
Bên cạnh thị trường cổ phiếu chịu ảnh hưởng mạnh bởi các yếu tố vĩ mô, làm tiền để cho nền tảng tăng trưởng của doanh nghiệp, thị trường trái phiếu doanh nghiệp dài hạn tại Việt Nam vẫn còn kém phát triển và trên thực tế yếu tố vĩ mô ổn định là chưa đủ. Có nhiều nguyên nhân (và chúng tôi không đề cập chi tiết ở đây) và hai trong số đó khá rõ ràng tại Việt Nam là: (i) Thiếu sự đánh giá có hệ thống ngay từ đầu về bản thân doanh nghiệp (hệ thống đánh giá tín nhiệm hoặc tương tự như vậy một cách thống nhất); (ii) Thị trường trái phiếu doanh nghiệp còn mỏng và tính minh bạch của doanh nghiệp chưa cao.
Mặc dù vậy, chúng tôi nhìn thấy có sự mạnh nha phát triển củatrái phiếu doanh nghiệp có bảo lãnh thanh toán của tổ chức tài chính có uy tín. Nhưng số lượng trái phiếu như vậy không nhiều với quy mô nhỏ. Ở một góc độ nào đó, trái phiếu doanh nghiệp đảm bảo cho sự phát triển theo dự án và có thể thêm một số quyền mua cổ phiếu hoặc quyền chuyển đổi. Nguồn vốn này có tính dài hạn tương đối so với vốn vay gián tiếp, nhưng lại cần sự đánh giá tổng thể doanh nghiệp trong dài hạn và sự đánh giá này không thể tiến hành được khi bản thân vĩ mô còn nhiều bất ổn khó đoán định. Có lẽ cần rất nhiều thời gian nữa để thị trường này tại Việt Nam có thể phát triển đầy đủ và yếu tố vĩ mô lại được nhắc đến.
Vĩ mô ổn định, tức có sự can thiệp của chính phủ đảm bảo sự ổn định tương đối mục tiêu vĩ mô, sẽ làm nền tảng để doanh nghiệp lên kế hoạch kinh doanh, chiến lược phát triển, và cơ cấu nguồn vốn hợp lý cho một chu kỳ dài. Chỉ khi ổn định các yếu tố vĩ mô hoặc thị trường tin rằng chính sách kinh tế sẽ thực thi đảm bảo mục tiêu này, khi đó sự cân bằng trong cấu trúc vốn mới có thể được chủ động điều chỉnh và thị trường vốn vì vậy mới có thể đảm bảo vận hành hiệu quả cần có. Những vấn đề gây bất ổn vĩ mô của Việt Nam có lẽ đang dần được giải quyết và chúng tôi bắt đầu nhìn thấy sự ổn định tương đối của mức lạm phát trong khoảng hai tháng trở lại đây. Tuy vậy, có lẽ cần thêm thời gian để đảm bảo sự ổn định vĩ mô nếu cóđược là lâu dài và bền vững. Chỉ khi đó thị trường chứng khoán mới có thể dần trở thành một nhân tố quan trọng của thị trường vốn.
4. Những điều kiện khác và sự hỗ trợ ngược lại của TTCK cho ổn định vĩ mô
Mặc dù vĩ mô lành mạnh là cơ sơ để tănghuy động vốn cho doanh nghiệp thông qua thị trường chứng khoán. Nhưng một số điều kiện khác cũng hết sức cần thiết để tạo lòng tin và cơ hội cho dòng vốn ổn định. Chúng tôi nhận thấy, thị trường chứng khoán phải đáp ứng được thêm ba điều kiện dưới đây để có thể là nơi doanh nghiệp thu hút vốn dài hạn.
Thứ nhất, sự minh bạch và rõ ràng của việc sử dụng vốn tại công ty đại chúng. Vấn đề chiều đi là luật pháp đầy đủ và yêu cầu các công ty phải tuân thủ. Nhưng cổ đông tại thị trường thứ cấp lại thường không được bảo vệ và có biện pháp bảo vệ tốt so với trường hợp khi ngân hàng (hoặc trung gian tài chính) là người cho vay . Thứ hai, thị trường chứng khoán phải có cơ chế giao dịch và giám sát giao dịch để đảm bảo các giao dịch trên cơ sở tiếp cận thông tincông bằng. Trên thực tế ở thị trường nào cũng sẽ có sự bóp méo giao dịch ở mức độ khác nhau. Vấn đề chỉ là nhiều hay ít.Thứ ba, có sự ổn định của dòng tiền dài hạn. Điều này chỉ có thể có được khi có các nhà đầu tư có tổ chức cũng như thanh khoản và tính phổ biến của thị trường chứng khoán mở rộng hơn.
Mặc dù chưa có nhiều nghiên cứu chứng thực, nhưng có lẽ thị trường chứng khoán phát triển bản thân cũng sẽ hỗ trợ cho sự ổn định vĩ mô dài hạn, ít nhất là giảm sự biến động của các cú sốc kinh tế, đặc biệt là các cú sốc tài chính . Việc này cũng có thể hiểu được trong điều kiện của Việt Nam khi mà nguồn vốn cho mở rộng sản xuất dài hạn trước đây chủ yếu từ vốn vay qua các trung gian tài chính và vì vậy một cú sốc trong hệ thống tài chính (hoặc được gia tốc qua hệ thống này) có thể gây nên những biến động sản xuất nội tại của doanh nghiệp là lớn.
Với thị trường chứng khoán phát triển hơn và độ bao phủ doanh nghiệp rộng hơn, doanh nghiệp có cơ sở hơn để gia tăng nguồn vốn chủ sở hữu bên cạnh nguồn vốn vay từ trung gian tài chính. Tức doanh nghiệp có cơ sở để đạt được sự cân đối nguồn vốn chủ sở hữu và vốn vay tốt hơn trong khi đạt được mục tiêu mở rộng sản xuất. Do vậy, các doanh nghiệp niêm yết thông thường có sự phòng vệ và phản ứng tốt hơn so với các doanh nghiệp còn lại trước các cú sốc kinh tế. Mặc dù, quy mô tổng thể của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam còn nhỏ so với tổng thể GDP, nhưng rõ ràng sự hỗ trợ ngược lại của nguồn vốn qua thị trường chứng khoán tới sự ổn định vĩ mô (hoặc hỗ trợ để vĩ mô bớt ảnh hưởng của các cú sốc kinh tế) có thể đã có ít nhiều.
5. Kết luận
Trên thị trường luôn có những mẫu hình khác biệt mà ở đó nền tảng doanh nghiệp giảm thiểu quan ngại bấtổn định vĩ mô. Tức doanh nghiệp vẫn huy động được vốn thông qua thị trường chứng khoán trong điều kiện vĩ mô xấu. Để có được điều đó, những doanh nghiệp này cần duy trì được sức tăng trưởng tốt và ổn định. Tuy vậy, vĩ mô vẫn sẽ tác động vào cách doanh nghiệp ở mức độ nhỏ hay lớn mà thôi. Nói một cách khác, ổn định vĩ mô sẽ nâng cao vai trò của một thị trường chứng khoán vànếu thị trường này được cấu trúc và vận hành hiệu quả, huy động vốn qua thị trường chứng khoán sẽ có được sự tăng trưởng tốt và bền vững, đóng góp vào cân bằng cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong khi tiến hành mở rộng sản xuất nhanh chóng.
Với thị trường chứng khoán Việt Nam, chúng tôi quan sát và một số dữ liệu cho thấy, các doanh nghiệp trên sàn chứng khoán đã lớn mạnh nhanh trong một khoảng thời gian không dài nhờ có sự hậu thuẫn từ dòng vốn đổ vào thị trường chứng khoán. Cũng trong giai đoạn này, chúng tôi chứng kiến sự ổn định vững vàng của kinh tế vĩ mô. Trong giai đoạn đầu năm 2008 tới nay, sự bất ổn vĩ mô vẫn liên tục diễn ra và đi kèm với nó là một giai đoạn ổn định ngắn hạn năm 2010. Giai đoạn này chứng kiến sự đi xuống nhanh của thị trường chứng khoán và cũng cho thấy có sự khó khăn của các doanh nghiệp trong phiệc huy động vốn thêm cho sự tăng trưởng (cho dù dưới hình thức phát hành thêm cho cổ đông hiện hữu hoặc phát hành riêng lẻ ).
Mười hai năm trước là một sự khởi đầu và TTCK đã có vai trò nhất định và rõ nét với tổng thể nền kinh tế. Mười hai năm tới đây, theo chúng tôi, sẽ chứng kiến một vai trò to lớn hơn của thị trường chứng khoán trong việc cung vốn “chủ sở hữu” cho toàn bộ nền kinh tế. Nhưng chúng tôi tin rằng, điều này chỉ có được khi vĩ mô được ổn định trong dài hạn. Khi đó, thị trường chứng khoán sẽ thể hiện được đúng vai trò vốn có của nó: tạo nên sự lớn mạnh nhanh hơn của nhiều doanh nghiệp, cơ cấu nguồn vốn vững vàng hơn trước các cú sốc kinh tế. Và sau đó, chính các doanh nghiệp với thông tin minh bạch hơn sẽ vận hành hiệu quả hơn.
